逆回购再缩量、隔夜利率跌至18个月新低 流动性将如何演变?

 服务项目     |      2022-07-29 10:35

7月27日,央行逆回购操作再度减量。根据央行公告显示,为维护银行体系流动性合理充裕,2022年7月26日人民银行以利率招标方式开展了50亿元逆回购操作,中标利率为2.10%,与前日保持一致。

但今日市场隔夜利率却再度创下自2021年1月以来的新低。数据显示,银行间隔夜质押式回购利率(DR001)今日早盘跌破1%;上海银行间同业拆放利率(Shibor)隔夜品种再度下降1个基点至1.0080%,均创下18个月以来新低。

市场人士认为,市场隔夜利率的下行,预示市场流动性较为充裕。而此次市场利率持续低于政策利率已近3个月,在当前经济已现复苏迹象、监管强调“不搞大水漫灌”的背景下,预计资金利率会逐渐向政策利率回归收敛。不过,从总体上看,今年市场流动性仍将保持合理充裕的水平,推测市场利率仍将在政策利率下方运行一段时间。

市场利率已跌至历史较低水平

根据wind数据显示,DR001利率今日最低至0.98%。不仅如此,进入7月份,市场利率持续下跌,已跌至历史较低水平。除了隔夜利率以外,被看作是市场利率重要参考标准的银行间质押物7天回购加权平均利率(DR007)近期亦有所下行,并处于历史较低水平。市场人士认为,是在情理之中,意料之外。

光大银行金融部宏观分析师周茂华表示,当前市场对后市流动性依然合理充裕保持了相对一致的预期,银行间市场可融出的资金增多;同时财政政策与货币政策持续发力,这导致了市场利率的下行。

招商宏观张静静团队表示,多项指标表明,6月以来狭义流动性(指银行间流动性)供给有所提升。在流动性研究框架中,有两个指标指示狭义流动性的强弱:一是基础货币增速,反映央行基础货币供给;二是超储率,反映银行间市场流动性整体水平。

“从货币当局资产负债表可以看出,6月基础货币同比增长3.0%,扭转年初以来的下滑趋势;超储率回升至1.38%。两项指标共同指向基础货币供给增加,尽管七月央行投放力度减弱,但财政支出持续发力,财政仍是基础货币投放的主渠道。”招商宏观张静静团队指出。

此外,隔夜利率持续走低,市场担忧,可能会造成机构加杠杆套利等问题。根据招商宏观数据显示,近期银行间质押式回购成交量增加至6.4万亿/天,加杠杆势头继续上升。

央行每日投放量已有减少

对于市场的流动性问题,央行通常通过逆回购与市场保持沟通。进入7月以来,央行每日通过逆回购的投放量亦有所减少,今日逆回购量再度缩减至20亿元,市场实现净回笼10亿元。

在今年7月之前,央行的逆回购操作规模在绝大多数交易日都是100亿或100亿的整数倍。而自7月4日至7月15日,央行连续进行30亿逆回购操作,7月18日逆回购操作量为120亿,7月19日逆回购操作量为70亿。此后逆回购操作量多亿以50亿为主。

中信证券认为,此后央行逆回购操作规模可能会调整为10亿的整数倍,且变动频率更高,以实现更加灵活精准的调控。新的框架下,央行每日逆回购操作数量变化并不能代表货币政策的转向,只是为了短期(7天)流动性更好地实现供需均衡。“价”可能比“量”更加重要,7天逆回购利率、DR007代表短期资金“价格”,MLF利率(中期借款便利)和LPR(贷款市场报价利率)代表中期的资金“价格”。

招商宏观张静静团队认为,逆回购每日投放是央行传递政策信号的重要方式,但“价”的重要性远超于“量”,仅“量”的变化不足以说明货币政策转向紧缩。央行缩减逆回购投放量旨在传递“控杠杆”信号,但资金利率并未因央行减少投放而显著走高,说明央行仍将维护流动性合理充裕。

“随着央行上缴利润告一段落,下半年基础货币投放将边际回落,叠加经济复苏‘宽信用’作用的显现,银行间流动性过度充裕的情形终将改变。”招商宏观张静静团队指出,资金利率将向政策利率靠拢,实现“市场利率围绕政策利率波动”是央行流动性调控的目标。

后市市场流动性将如何演变?

展望后市,市场预计,货币政策仍将保持流动性的合理充裕,但随着经济持续复苏,市场资金利率会逐渐向政策利率回归。

招商宏观张静静团队认为,7月政策工具到期回笼规模少于历史同期,其中,逆回购减少2400亿,MLF减少3500亿,因此流动性调控压力不大。而本月15日MLF等额平价操作,彰显稳中偏松的政策倾向。二季度金融数据发布会上,央行披露上半年上缴利润、结构性工具投放进度,表明其开始控制流动性投放速度和力度。同时,考虑到当前经济复苏基础尚未稳固,央行并不急于大幅收水。

“8月有6000亿的MLF到期和400亿的1月期国库定存到期,回笼规模有所放量,央行中长期资金投放仍将以对冲平衡为主。”招商宏观张静静团队预计,8月基础货币净投放2000-3000亿,狭义流动性仍较为充裕。

东吴证券分析师李勇表示,7月以来央行缩量公开市场逆回购操作,曾经一度引发资金利率上行,货币政策收紧的担忧,而现实情况是流动性依旧充裕。资金面的宽松与央行上缴利润、财政支出效应和地方政府专项债密集发行结束有关,后期存在回归中性的可能,但在疫情反复、房地产市场疲软的情况下,仍有必要维持偏宽态势。货币政策方面,近期召开的2022年上半年金融统计数据发布会有三大要点,即宏观杠杆率、资金利率和结构性工具。

在2022年上半年金融统计数据新闻发布会上,人民银行新闻发言人、调查统计司司长阮健弘表示,我国经济已经呈现明显的复苏势头,这也为未来保持合理的条件。

不过,清华大学五道口金融学院教授张健华指出,下半年要关注和防止流动性过剩的问题。他建议,要更注重结构性货币政策工具的使用,更多运用直达实体经济的政策工具,同时也应加大财政政策力度,防止财政政策出现空窗期。

值得注意的是,此前货币政策委员会例会上删除了“保持宏观杠杆率基本稳定”的表述,宏观杠杆率尚不形成对货币政策的制约。有业内人士认为,在外部环境的制约下,降息和降准等总量型货币政策的出台存在困难,结构性货币政策仍将唱主角。

新京报贝壳财经记者 姜樊 编辑 陈莉 校对 卢茜